Regulile unei pieţe de capital trebuie să ţină pasul cu schimbările din economie, cu legislaţia europeană şi cu modul în care funcţionează efectiv piaţa, scrie Gabriel-Ioan Avrămescu, prim-vicepreşedinte al ASF, într-o postare pe LinkedIn. În opinia sa, o reglementare bună trebuie să ofere protecţie şi predictibilitate investitorilor, fără să păstreze obligaţii sau proceduri care nu îşi mai găsesc justificarea în realitate.

Avrămescu detaliază astfel principalele schimbări propuse de ASF pentru Regulamentul nr. 5/2018, printre care simplificarea unor raportări şi noi clarificări pentru ofertele publice şi operaţiunile derulate pe piaţă. Proiectul este în consultare publică timp de 30 de zile.

 

Mai jos, opinia integrală:

 

„În activitatea unei autorităţi de reglementare, rezultatele nu se măsoară doar prin proiectele cu vizibilitate publică sau prin schimbările care produc efecte imediat observabile şi măsurabile. O parte importantă a muncii care este mai puţin vizibilă, dar esenţială pentru funcţionarea unei pieţe o constituie elaborarea, revizuirea şi adaptarea legislaţiei secundare astfel încât regulile să ţină pasul cu evoluţiile legislative, cu practica din piaţă şi cu nevoile participanţilor.

Este o muncă migăloasă, care presupune analiză, consultare şi ajustări succesive, dar care are un rol direct în crearea unui cadru de piaţă mai clar şi mai predictibil.

Dezvoltarea pieţei de capital nu depinde de o singură măsură şi nici nu se produce peste noapte, ci este rezultatul unui proces continuu, în care buna funcţionare a pieţei, protecţia investitorilor, calitatea informaţiei şi reguli adaptate realităţilor din piaţă merg mână în mână. Tocmai de aceea, în cadrul  Autorităţii de Supraveghere Financiară lucrăm constant pentru adaptarea cadrului de reglementare la realităţile pieţei.

Din această perspectivă trebuie privită şi modificarea Regulamentului ASF nr. 5/2018 privind emitenţii de instrumente financiare şi operaţiuni de piaţă. Proiectul se află în consultare publică pentru o perioadă de 30 de zile, iar această etapă este importantă nu doar pentru respectarea procedurii de reglementare, ci şi pentru a putea testa modificările propuse în raport cu experienţa celor care lucrează efectiv în piaţă.

Nu privesc această modificare ca pe o simplă actualizare tehnică a unui regulament. Miza este să avem reguli suficient de clare pentru a proteja investitorii şi, în acelaşi timp, suficient de bine adaptate realităţilor pieţei pentru a nu crea bariere administrative care nu îşi mai găsesc justificarea.

Pe de-o parte, Regulamentul trebuie să reflecte schimbările produse între timp atât în legislaţia naţională, cât şi în cadrul european. În ultimii ani au intervenit modificări importante ale legislaţiei primare, inclusiv prin Legea nr. 11/2025 şi Legea nr. 238/2025, precum şi prin pachetul european Listing Act, care urmăreşte să facă pieţele de capital din Uniunea Europeană mai atractive pentru companii şi să faciliteze accesul la capital, în special pentru IMM-uri.

Pe de altă parte, experienţa acumulată în aplicarea regulilor ne arată unde sunt necesare recalibrări şi nuanţări. O reglementare bună nu trebuie să răspundă doar modificărilor legislative care au intervenit între timp, ci şi situaţiilor întâlnite în practică, dificultăţilor de interpretare şi observaţiilor venite din partea participanţilor la piaţă. Proiectul are, prin urmare, o arie mai largă. Urmărim să clarificăm modul de aplicare a legislaţiei primare, să eliminăm acolo unde este posibil redundanţele şi să construim un cadru mai adecvat pentru activitatea emitenţilor şi pentru operaţiunile desfăşurate pe piaţă.

Principalele modificări ale Regulamentului 5/2018
 

Una dintre direcţiile importante ale proiectului o constituie simplificarea, acolo unde aceasta poate fi făcută fără diminuarea transparenţei şi fără afectarea informaţiei de care investitorii au nevoie.

• În cazul raportărilor periodice, emitenţii au deja o serie de obligaţii care rezultă din reglementările contabile şi din cadrul european aplicabil. Atunci când aceeaşi informaţie este deja disponibilă prin aceste mecanisme, solicitarea ei suplimentară, într-o formă distinctă, poate conduce la suprapuneri care consumă timp şi resurse fără să crească în mod corespunzător valoarea informaţiei disponibile investitorilor.

De aceea, proiectul propune simplificarea anumitor informaţii care trebuie incluse în rapoartele anuale ale administratorilor, parte integrantă a rapoartelor financiare anuale. Intenţia este ca raportarea să rămână relevantă şi suficient de cuprinzătoare pentru investitori, dar să fie eliminată, acolo unde este posibil, repetarea unor informaţii deja furnizate prin alte obligaţii legale. Corelarea cu cerinţele reglementărilor contabile sau cu cerinţele din cadrul european aplicabil conduce la raportări mai suple, ce reflectă corespunzător informaţii relevante pentru investitori. Pentru emitenţi, acest lucru înseamnă o utilizare mai eficientă a timpului şi a resurselor alocate raportării. Pentru investitori, obiectivul este ca informaţia relevantă să rămână disponibilă într-o formă coerentă şi uşor de urmărit.

• O altă componentă importantă a proiectului priveşte ofertele publice şi operaţiunile desfăşurate prin piaţă, domeniu în care corelarea legislaţiei primare cu reglementarea secundară este esenţială pentru desfăşurarea coerentă a procedurilor.
• Regulile privind ofertele publice de vânzare sunt adaptate la modificările aduse legislaţiei primare (Legea nr. 11/2025 şi Legea nr. 24/2017), inclusiv în ceea ce priveşte termenul minim pentru exercitarea dreptului de preferinţă. Se introduc, de asemenea, modificări ale prevederilor privind înregistrarea majorărilor de capital social, care se va face  într-o primă fază la Depozitarul Central şi, ulterior, la Registrul Comerţului.

Proiectul introduce şi reguli suplimentare pentru derularea ofertelor publice de vânzare prin sistemul de tranzacţionare. În situaţiile în care decontarea este asumată sau este utilizată o scrisoare de garanţie, intermediarul va putea introduce ordinele în numele clientului numai dacă acesta deţine în contul său de tranzacţionare fonduri reprezentând cel puţin 30% din valoarea totală a subscrierii, diferenţa până la 100% fiind acoperită prin mecanismele prevăzute. Totodată, volumul cumulat al ordinelor unui client nu va putea depăşi limita tranşei în care acesta are dreptul să subscrie.

Prin aceste prevederi este urmărită o mai bună corelare între mecanismul de subscriere şi resursele care susţin ordinele introduse în sistem, astfel încât procesul să se desfăşoare în condiţii echitabile pentru intermediari şi investitori.

• În cazul ofertelor publice de cumpărare sau preluare realizate prin ofertă publică de schimb, proiectul propune reguli mai precise privind contraprestaţia în bani şi în valori mobiliare, precum şi posibilitatea investitorilor de a opta pentru forma de contraprestaţie prevăzută de structura ofertei.
• Sunt  evidenţiate şi anumite situaţii în care devine incidentă obligaţia de lansare a unei oferte publice obligatorii de preluare, inclusiv în cazul modificării controlului în cadrul unui grup de persoane care acţionează în mod concertat. Prin aceste precizări se urmăreşte ca participanţii la piaţă să poată identifica mai uşor situaţiile în care apar obligaţii şi să aibă un cadru procedural bine definit pentru îndeplinirea acestora.
• Un alt capitol al proiectului priveşte situaţiile în care lipsa unor informaţii sau nerespectarea unor obligaţii ale emitentului poate afecta buna funcţionare a pieţei. Sunt introduse prevederi privind suspendarea sau retragerea de la tranzacţionare în anumite situaţii asociate procedurilor de insolvenţă, inclusiv în cazul obligaţiunilor. De asemenea, sunt propuse reguli privind suspendarea de la tranzacţionare atunci când emitenţii nu îşi îndeplinesc anumite obligaţii de transparenţă, cum este transmiterea la termen a rapoartelor anuale.
• În ceea ce priveşte tranzacţiile semnificative cu părţile afiliate, proiectul clarifică inclusiv modul în care trebuie avute în vedere situaţiile în care mai multe tranzacţii ajung, cumulat, să depăşească pragul de 5% din activele nete ale emitentului, precum şi întinderea obligaţiei privind raportul de audit.

Aceste prevederi urmăresc să ofere participanţilor la piaţă repere obiective în aplicarea unor obligaţii care pot avea consecinţe directe asupra tranzacţionării şi asupra informaţiei disponibile investitorilor.

Punerea în consultare publică a proiectului pentru 30 de zile reprezintă, din perspectiva noastră, mai mult decât o etapă procedurală, este momentul în care soluţiile propuse pot fi analizate prin prisma experienţei concrete a celor care aplică regulile şi a celor asupra cărora acestea produc efecte. Aşteptăm, de aceea, observaţiile tuturor părţilor implicate. Emitenţii, intermediarii, investitorii, infrastructurile de piaţă, asociaţiile profesionale şi celelalte categorii de participanţi pot contribui, din perspective diferite, la identificarea unor situaţii care necesită clarificări, la semnalarea unor eventuale dificultăţi de aplicare sau la îmbunătăţirea unor soluţii propuse.

Pentru ASF, acest dialog este important tocmai pentru că o reglementare nu este evaluată doar prin modul în care este redactată, ci şi prin felul în care poate fi aplicată în practică. Observaţiile primite în această perioadă vor fi analizate în procesul de definitivare a proiectului, astfel încât forma finală să fie cât mai coerentă, clară şi adaptată realităţilor pieţei.

Legislaţia secundară trebuie să traducă în reguli aplicabile principiile stabilite prin legislaţia primară, dar trebuie să poată evolua şi atunci când practica arată că anumite soluţii pot fi formulate mai clar sau aplicate mai eficient. Această capacitate de adaptare este parte din responsabilitatea unei autorităţi de reglementare şi, în acelaşi timp, unul dintre motivele pentru care dialogul cu piaţa este atât de important.

Munca de elaborare şi ajustare a regulilor este mai puţin vizibilă decât alte proiecte ale unei autorităţi, însă efectele ei se regăsesc în activitatea de zi cu zi a emitenţilor, intermediarilor şi investitorilor. De aceea, proiectul de modificare a Regulamentului nr. 5/2018 trebuie privit ca un proces în care forma propusă este supusă dialogului şi poate fi îmbunătăţită prin observaţiile celor care cunosc direct mecanismele pieţei. Obiectivul este ca forma finală să ofere un cadru clar şi predictibil, dar, în acelaşi timp, să fie suficient de bine adaptată pentru a răspunde nevoilor unei pieţe de capital aflate într-o continuă evoluţie.”